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紙業(yè)一季報(bào)業(yè)績靚麗 全年或繼續(xù)分化

股市動(dòng)態(tài)分析周刊
2017-05-31
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      造紙經(jīng)過6年的產(chǎn)能去化調(diào)整,2016年迎來復(fù)蘇曙光,在環(huán)保政策趨嚴(yán)、原材料價(jià)格上漲、人民幣匯率下行以及產(chǎn)品低庫存等多個(gè)因素的推動(dòng)下,各類紙品價(jià)格出現(xiàn)一輪暴漲行情,且進(jìn)入2017年,行業(yè)漲價(jià)行情依然在延續(xù)。

  紙價(jià)上漲推動(dòng)了造紙上市公司業(yè)績暴漲。同時(shí)得益于近期市場的暴跌,部分個(gè)股估值重新回到去年紙品價(jià)格上漲前的水平,配置價(jià)值再度顯現(xiàn)。盡管業(yè)績和估值很誘人,但去年造紙的漲價(jià)預(yù)期此前已經(jīng)兌現(xiàn),而且如今造紙的基本面和去年已經(jīng)有所不同,隨著二季度淡季到來,疊加去年紙廠密集提價(jià)的高基數(shù)效應(yīng),后續(xù)造紙企業(yè)的業(yè)績增速大概率會(huì)出現(xiàn)放緩。小紙廠迫于環(huán)保政策壓力,逐步退出造業(yè)的步伐節(jié)奏將加快,而龍頭公司憑借規(guī)模及競爭優(yōu)勢,將繼續(xù)享受政策紅利,2017年業(yè)績有望保持穩(wěn)健增長,全年看造紙板塊將出現(xiàn)分化,龍頭企業(yè)投資性價(jià)比將更加突出。

  業(yè)績持續(xù)高增長

  2016年A股上市造紙企業(yè)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1026億元,同比增長7.21%,自2014年以來首次實(shí)現(xiàn)正增長,凈利潤53億元,同比高增82%。一季度通常是造紙業(yè)的傳統(tǒng)旺季,2017一季度收入和凈利潤規(guī)模繼續(xù)高歌猛進(jìn),整體實(shí)現(xiàn)收入282億元,同比增長24%,凈利潤23億元,同比增長154%,增速不斷上行。

  2016年以來造紙行業(yè)表現(xiàn)出色,表面原因是紙品提價(jià),但追根究底可歸結(jié)為三個(gè)因素推動(dòng):

  一是國內(nèi)環(huán)保政策持續(xù)強(qiáng)化。去年為迎接G20峰會(huì),政府提前對杭州周邊高污染行業(yè)實(shí)施了限產(chǎn)和關(guān)停舉措,這也是本輪紙品漲價(jià)的導(dǎo)火索。7月1日國家發(fā)布的《制漿造紙單位產(chǎn)品能源消耗限額》正式實(shí)施,也因此,進(jìn)入10月政策并沒有因峰會(huì)結(jié)束而松綁,行業(yè)開始進(jìn)入連續(xù)提價(jià)的高潮階段。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì),2016年前三季度有97家造紙企業(yè)上調(diào)價(jià)格,漲價(jià)幅度在30-200元/噸;而第四季度截止12月10日,就有116家造紙企業(yè)上調(diào)原紙價(jià)格,漲價(jià)幅度為50-700元/噸,從力度和次數(shù)上都大幅超過前三季度總和。

  二是龍頭企業(yè)話語權(quán)提升。造紙自2010年過剩以來,企業(yè)數(shù)量便處于一個(gè)持續(xù)下行的狀態(tài),數(shù)量由高峰時(shí)的1萬家下降至2015年底的6731家,根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局最新的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù),截止2016年9月底,制漿造紙及紙制品企業(yè)數(shù)量已經(jīng)下降至6677家,而同期行業(yè)主營收入平均增速是5.6%,一降一升意味著行業(yè)集中度是在不斷提升的。

  三是上游木漿漲價(jià)以及下游補(bǔ)庫存。受人民幣貶值和國內(nèi)運(yùn)輸新政的影響,國內(nèi)木漿價(jià)格從去年10月份開始上漲,由4200元/噸上漲至5300元/噸,與此同時(shí),下游社會(huì)庫存水平也在急劇降低,數(shù)據(jù)顯示,2016年四季度國內(nèi)白卡紙企業(yè)庫存天數(shù)下降至10天,為2014年最低水平,瓦能紙庫存量為265千噸,同樣處于最低點(diǎn)。在行業(yè)話語權(quán)提升以及下游需求回暖的背景下,成本上漲只會(huì)推動(dòng)大型紙廠繼續(xù)提價(jià)。

  17年基本面喜憂參半

  從基本面看,造紙行業(yè)今年喜憂參半。喜的是,首先行業(yè)集中度提升的趨勢不變,2015年行業(yè)前八名市占率提升至33%,2016年該數(shù)值數(shù)據(jù)還沒有出來,但玖龍紙業(yè)、太陽紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)、博匯紙業(yè)等龍頭企業(yè)的營收增速均保持在雙位數(shù)的增長,而行業(yè)整體的平均增速只有6.8%,很顯然龍頭企業(yè)話語權(quán)會(huì)繼續(xù)強(qiáng)化,提價(jià)預(yù)期猶存。

  其次,環(huán)保政策趨嚴(yán)。國家“十三五”減排規(guī)劃對造紙行業(yè)提出的要求是,2020年之前每年的排污量要做到逐年下降。為此今年國家環(huán)保部要求,所有造紙企業(yè)須于6月30日前完成排污許可證核發(fā)。排污許可證起到一個(gè)總量控制的作用,企業(yè)需要在產(chǎn)能、單位排放量、污染物排放濃度三者之間做平衡。企業(yè)想要擴(kuò)產(chǎn)就必須使用環(huán)保設(shè)備將污染排放量。長期而言有利于優(yōu)質(zhì)的造紙企業(yè)做大做強(qiáng)。

  憂的是,紙品價(jià)格走勢出現(xiàn)走低跡象。去年包裝紙的漲價(jià)幅度最大,吸引部分中小紙廠復(fù)工,由于包裝紙細(xì)分領(lǐng)域行業(yè)CR4僅有50%左右,容易受中小廠商停復(fù)工影響,今年以來包裝紙中的箱板紙由6600元/噸下降至6000元/噸,降幅約10%,瓦楞紙降幅更大,由6000元/噸直降至5000元/噸。生活用紙價(jià)格今年也走出震蕩下行走勢,價(jià)格已從最高超7300元/噸下降至7150元/噸。今年1月和3月是停產(chǎn)檢修高峰期,隨著檢修紙廠陸續(xù)復(fù)產(chǎn),加上二季度是造紙傳統(tǒng)淡季,下游補(bǔ)庫存周期已過,紙品價(jià)格可能會(huì)繼續(xù)走低。

  此外,造紙企業(yè)運(yùn)營成本中60%來自原材料,有10%來自運(yùn)輸,今年以來國際針葉漿和闊葉漿需求改善,價(jià)格上漲,國內(nèi)針葉漿價(jià)格也處于上漲階段,而去年9月21日之后公路貨車運(yùn)費(fèi)上調(diào)了33%左右,這兩點(diǎn)對本身微利的造紙企業(yè)成本端會(huì)形成不小壓力。

  龍頭企業(yè)強(qiáng)者恒強(qiáng)

  長期來看,中小企業(yè)產(chǎn)能退出是造紙行業(yè)必然的趨勢,行業(yè)集中度將繼續(xù)向龍頭聚集,以上文提到的排污許可證為例,造紙企業(yè)的毛利率通常只有10%-12%,因此規(guī)模化生產(chǎn)攤低成本很重要。排污許可證的發(fā)放對企業(yè)排污總量起到限制作用,因?yàn)楂@得排污限額大小與產(chǎn)能掛鉤,政策直接給予大型生產(chǎn)設(shè)備額外的排放限額,對大型紙廠是利好消息。據(jù)測算,達(dá)標(biāo)環(huán)保設(shè)備投資約為2億元,目前噸凈利為400元,產(chǎn)能50萬噸的生產(chǎn)線首年即可收回投資,這將限制小紙廠產(chǎn)能投放。因此,我們判斷今年造紙行業(yè)將持續(xù)分化,龍頭公司的投資性價(jià)比會(huì)越來越高。

  投資標(biāo)的方面,推薦太陽紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)和中順潔柔三家。其中中順潔柔是國內(nèi)高檔生活用紙龍頭,2016年經(jīng)過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整及成本端控制,盈利能力大幅提升,歸母凈利潤同比大增159%,今年1Q同比增長65%。隨著唐山及武漢新產(chǎn)能擴(kuò)建,公司全國生產(chǎn)和銷售網(wǎng)絡(luò)將逐步健全,長期發(fā)展態(tài)勢良好。太陽紙業(yè)是性價(jià)比最高的投資標(biāo)的,在造紙最困難的3年里公司通過控成本,實(shí)現(xiàn)每年30%以上的高增長,2016年公司30萬噸輕型紙改項(xiàng)目完全達(dá)產(chǎn),業(yè)績繼續(xù)高速增長,實(shí)現(xiàn)收入和利潤同比增長33%和58%,去年公司35萬噸溶解漿和50萬噸牛皮紙箱板已開始試產(chǎn),今年有望繼續(xù)貢獻(xiàn)業(yè)績增量。

  另外,建議關(guān)注廢紙領(lǐng)域,廢紙領(lǐng)域本身的集中度偏低,近期受益國家限制進(jìn)口政策,價(jià)格逐步走暖,可留意山鷹紙業(yè)的交易性機(jī)會(huì)。

  從估值角度看,去年造紙企業(yè)已經(jīng)炒過一輪,隨著近期市場大跌,目前板塊平均估值已經(jīng)下降至47倍,太陽紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)等龍頭公司的估值更是下到10倍左右,估值頗為便宜。



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