回首2022年，面對復(fù)雜多變的國際環(huán)境和艱巨繁重的國內(nèi)改革發(fā)展任務(wù)，中國人民銀行（下稱“央行”）將穩(wěn)增長放在更加突出的位置。貨幣政策“穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)”，充分發(fā)揮總量和結(jié)構(gòu)的雙重功能，流動性保持合理充裕，貨幣信貸合理增長，綜合融資成本穩(wěn)中有降，有力支持穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤，為經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展提供了穩(wěn)支撐。

　　去年年底召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出，“貨幣政策要更加精準(zhǔn)有力”。央行在近期發(fā)布的《2022年第四季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》（下稱《報告》）中重申這一要求。在分析人士看來，“精準(zhǔn)”意味著政策工具將更注重解決經(jīng)濟(jì)修復(fù)中的結(jié)構(gòu)性問題，“有力”意味著貨幣政策支持穩(wěn)增長目標(biāo)更為明確。

　　展望下一階段，畢馬威中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家康勇在接受《證券日報》記者采訪時表示，總量方面，當(dāng)前我國貨幣政策的數(shù)量工具和價格工具都仍有空間，后續(xù)降準(zhǔn)降息概率依舊存在；結(jié)構(gòu)方面，預(yù)計將繼續(xù)落實好一系列結(jié)構(gòu)性貨幣政策，做到合理適度、有進(jìn)有退，持續(xù)加大對普惠小微、科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展、基礎(chǔ)設(shè)施等重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的支持力度。

　　2023年流動性將繼續(xù)保持整體平穩(wěn)

　　保持流動性合理充裕是金融支持實體經(jīng)濟(jì)的重要條件。

　　2022年，央行綜合運(yùn)用降準(zhǔn)、中期借貸便利（MLF）、再貸款、再貼現(xiàn)和公開市場操作等多種方式投放流動性，引導(dǎo)貨幣市場利率中樞下行，為經(jīng)濟(jì)運(yùn)行保持在合理區(qū)間提供了適宜的流動性環(huán)境。

　　去年，央行兩次降準(zhǔn)釋放長期資金超1萬億元。在完全核銷歷史成本的基礎(chǔ)上，央行依法向中央財政上繳結(jié)存利潤1.13萬億元，為全社會提供的新增可用資金規(guī)模相當(dāng)于全面降準(zhǔn)約0.5個百分點的力度，主要用于留抵退稅和增加對地方轉(zhuǎn)移支付，支持助企紓困、穩(wěn)就業(yè)、保民生，對穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤發(fā)揮了重要作用。

　　此外，央行按月開展MLF操作，在保障中長期流動性合理供給的同時，又發(fā)揮著中期政策利率信號作用和利率引導(dǎo)功能。2022年全年累計開展MLF操作45500億元；操作利率則兩次下調(diào)，去年1月份由2.95%下調(diào)至2.85%，8月份再度下調(diào)10個基點至2.75%。

　　在運(yùn)用降準(zhǔn)、MLF等多種方式投放中長期流動性的基礎(chǔ)上，央行每日開展公開市場操作，靈活精準(zhǔn)把握操作的力度和節(jié)奏，保持銀行體系流動性合理充裕。2022年，公開市場7天期逆回購操作中標(biāo)利率兩次下行共20個基點，帶動降低綜合融資成本。

　　央行數(shù)據(jù)顯示，2022年末，隔夜和7天期Shibor分別為1.96%和2.22%，同比分別下降17個和5個基點。2022年末，金融機(jī)構(gòu)超額準(zhǔn)備金率為2.0%，銀行體系流動性合理充裕。

　　去年年底召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出，“要保持流動性合理充裕，保持廣義貨幣供應(yīng)量和社會融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配”。央行在《報告》的關(guān)于“下一階段主要政策思路”中亦重申了這一表述。

　　民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫彬在接受《證券日報》記者采訪時表示，預(yù)計今年流動性將繼續(xù)保持整體平穩(wěn)。

　　“目前經(jīng)濟(jì)正逐步回穩(wěn)向好，但基礎(chǔ)尚不穩(wěn)固。從外部看，全球經(jīng)濟(jì)增速放緩導(dǎo)致出口需求減弱；從內(nèi)部看，居民消費(fèi)和房地產(chǎn)回升的力度還需進(jìn)一步觀察，需要流動性穩(wěn)定和寬信用支持。同時，美聯(lián)儲加息還在延續(xù)，國內(nèi)通脹壓力仍需警惕，貨幣政策和流動性也不可能過于寬松。”溫彬表示，預(yù)計央行將繼續(xù)根據(jù)各時點的資金面和利率變化，通過逆回購、MLF、PSL投放和再貸款工具等，靈活、精準(zhǔn)地進(jìn)行精細(xì)化調(diào)控，滿足短期和中長期流動性供需平衡，強(qiáng)化定向和結(jié)構(gòu)性支持，以適宜的流動性鞏固經(jīng)濟(jì)回穩(wěn)向上態(tài)勢。

　　結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具做“加法”

　　在發(fā)揮總量功能的基礎(chǔ)上，創(chuàng)新運(yùn)用結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具已成為近年來我國貨幣政策調(diào)控的重要特征。從實施成效來看，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具起到“四兩撥千斤”的撬動作用，有效助力市場主體紓困、促進(jìn)實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

　　去年以來，央行除了完成兩項普惠小微直達(dá)工具的接續(xù)轉(zhuǎn)換，還推出了科技創(chuàng)新和普惠養(yǎng)老兩項專項再貸款，聚焦新發(fā)展階段中的重點任務(wù)。隨后又相繼推出交通物流、設(shè)備更新改造等專項再貸款，強(qiáng)化對重點領(lǐng)域的精準(zhǔn)支持。

　　在前期創(chuàng)設(shè)的2000億元支持煤炭清潔高效利用專項再貸款基礎(chǔ)上，去年5月初央行又增加了1000億元額度，進(jìn)一步釋放煤炭先進(jìn)產(chǎn)能，保障能源安全穩(wěn)定供應(yīng)，支持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間。此外，還設(shè)立了普惠小微貸款減息支持工具、收費(fèi)公路貸款支持工具、保交樓貸款支持計劃等工具。

　　央行披露的數(shù)據(jù)顯示，截至2022年末，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具余額約6.4萬億元，約占貨幣當(dāng)局總資產(chǎn)的15%。

　　這一系列結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具設(shè)計了激勵相容機(jī)制，將央行資金與金融機(jī)構(gòu)對特定領(lǐng)域和行業(yè)的信貸投放掛鉤，讓金融活水精準(zhǔn)滴灌到經(jīng)濟(jì)發(fā)展的薄弱環(huán)節(jié)。同時，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具還具有基礎(chǔ)貨幣投放功能，有助于保持銀行體系的流動性充裕，支持信貸總體平穩(wěn)增長。

　　開發(fā)性金融工具發(fā)揮了重要作用。去年央行還指導(dǎo)設(shè)立了兩批次共7399億元政策性開發(fā)性金融工具，支持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)撬動有效投資。國家發(fā)展改革委數(shù)據(jù)顯示，截至2022年11月底，兩批共7399億元金融工具支持的2700多個項目已全部開工建設(shè)，主要用于支持交通、能源、水利、冷鏈物流、職業(yè)教育、市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)設(shè)施、保障性安居工程、新基建等重大項目建設(shè)。

　　今年，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具還將繼續(xù)發(fā)力。央行《報告》在“下一階段主要政策思路”中提出，“發(fā)揮結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的激勵引導(dǎo)作用”。

　　中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明在接受《證券日報》記者采訪時表示，“激勵”指的是政策工具對于特定投資行為的獎勵機(jī)制，“引導(dǎo)”則是指引導(dǎo)資金流向特定的支持領(lǐng)域。《報告》在對結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的部署上還新增了“推動消費(fèi)有力復(fù)蘇，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)增長潛能”的表述，預(yù)計后續(xù)央行將發(fā)揮結(jié)構(gòu)性工具對于消費(fèi)需求的推動作用，或?qū)⒂性隽看傧M(fèi)結(jié)構(gòu)性工具推出。

　　“展望未來，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具仍是重中之重。”華創(chuàng)證券研究所所長助理、首席宏觀分析師張瑜表示，首先，前期的各類貨幣政策工具有望進(jìn)一步發(fā)力；其次，普惠小微貸款減息支持工具、收費(fèi)公路貸款支持工具、民企債券融資支持工具和保交樓貸款支持計劃也將發(fā)揮更大作用；最后，政策性開發(fā)性金融工具在2023年或上升至萬億元級別，進(jìn)一步支持了基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，撬動有效投資。

　　降準(zhǔn)窗口期將到來

　　“展望2023年，我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行有望總體回升，經(jīng)濟(jì)循環(huán)將更為順暢。”央行在《報告》中提出，“當(dāng)前外部環(huán)境依然嚴(yán)峻復(fù)雜，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的基礎(chǔ)尚不牢固”。

　　財信研究院副院長伍超明對《證券日報》記者表示，當(dāng)前國內(nèi)需求收縮、預(yù)期偏弱等問題依舊存在，加之受綜合通脹指數(shù)回落幅度大于實體名義融資成本降幅的影響，我國實際利率水平攀升至偏高水平。預(yù)計二季度是年內(nèi)CPI和PPI的低點，上半年實際利率水平存在進(jìn)一步上行壓力，會對需求形成抑制。因此，降低融資成本提振需求、改善預(yù)期仍有必要。

　　“在穩(wěn)增長、擴(kuò)內(nèi)需訴求和海外加息約束弱化情況下，今年貨幣政策難以收緊。總體來看，今年總量政策仍可期待，將更好地滿足實體經(jīng)濟(jì)需要，保持流動性合理充裕。”溫彬表示，降準(zhǔn)和降息仍有空間和必要。

　　從具體時點來看，溫彬預(yù)計，4月份和10月份或是降準(zhǔn)的觀察窗口期，降準(zhǔn)將釋放長期資金，有助于降低銀行體系資金成本。政策利率短期內(nèi)則將保持穩(wěn)定。隨著銀行凈息差持續(xù)收窄，銀行負(fù)債端成本變動情況將影響貸款利率進(jìn)一步下降的空間。

　　部分機(jī)構(gòu)亦持相似觀點。光大證券研報認(rèn)為，考慮到寬信用的趨勢尚不穩(wěn)健，流動性并不具備收緊的基礎(chǔ)，在全國兩會確定赤字率和專項債券新增額度后，4月份開始政府債券融資規(guī)模有望再度沖高，疊加4月份是傳統(tǒng)繳稅大月，也將對流動性形勢產(chǎn)生明顯擾動。

　　在伍超明看來，年內(nèi)是否進(jìn)一步采取降息動作，取決于經(jīng)濟(jì)恢復(fù)是否符合預(yù)期。但是，降息需要降準(zhǔn)配合，通過降準(zhǔn)釋放低成本資金，有效緩解銀行體系流動性約束，增強(qiáng)銀行放貸意愿，才能更好地達(dá)到寬信用效果。