下游需求未完全恢復(fù)，但大型企業(yè)市占率可能提升。1-2月國內(nèi)生產(chǎn)紙品共1157萬噸，同比下滑2.4%，如果考慮到去年因?yàn)檠?zāi)等低基數(shù)原因，生產(chǎn)實(shí)際下滑程度更大，我們認(rèn)為產(chǎn)量下滑主要源自下游需求萎縮，導(dǎo)致企業(yè)普遍開工不足，但據(jù)我們調(diào)研得知大型紙企銷量均較去年四季度有20-40%的環(huán)比上升，因此我們預(yù)計(jì)經(jīng)歷此次存貨調(diào)整后，大型企業(yè)的市場份額可能有所提升。
　　
　　漿價(jià)走低導(dǎo)致企業(yè)3月報(bào)價(jià)下滑，行業(yè)2月大部分企業(yè)仍繼續(xù)虧損。我們在2月報(bào)告中提到漿價(jià)的下跌可能導(dǎo)致企業(yè)紙品提價(jià)難以為繼，實(shí)踐證明漿價(jià)的下滑的確是紙價(jià)的先行指標(biāo)。漿價(jià)下挫導(dǎo)致紙品提價(jià)困難也使得大部分企業(yè)仍處于虧損的邊緣，據(jù)我們的調(diào)研情況來看，行業(yè)總體2月份盈利情況好于1月，但大部分企業(yè)一季度產(chǎn)能利用率不高，相對高價(jià)原料成本仍影響其盈利走出困境。
　　
　　木漿和廢紙價(jià)格企穩(wěn)有利企業(yè)盈利能力反彈。3月份針葉漿、闊葉漿和化機(jī)漿報(bào)價(jià)分別為4000元，3300元和3350元，環(huán)比下滑100-150元/噸，美廢8#最新報(bào)價(jià)在124美元，11#在114美元，較2月下滑1.6%和10.9%，木漿和廢紙價(jià)格的持續(xù)下滑主要來自歐美、日本地區(qū)需求量的大幅減少，但值得注意的是，最近兩周木漿和廢紙價(jià)格隨著國際能源價(jià)格的企穩(wěn)而回歸穩(wěn)定，未來有望帶動造紙企業(yè)盈利恢復(fù)正常。
　　
　　造紙行業(yè)相對估值和大市相比具有50%折價(jià)時(shí)有較大的安全邊際。目前行業(yè)PB估值1.47倍。相對滬深300有41%的折價(jià)，從PE的角度來看，目前行業(yè)市盈率為16.7（如果考慮年末庫存減值準(zhǔn)備計(jì)提的因素，實(shí)際PE水平將更高），均從底部有了較大幅度的反彈。
　　
　　我們繼續(xù)推薦大型造紙企業(yè)和需求較為穩(wěn)定的紙種生產(chǎn)企業(yè)。我們看好大型企業(yè)主要緣于這類企業(yè)可能受惠于國家輕工振興規(guī)劃支持，并且在行業(yè)盈利轉(zhuǎn)暖過程中有望憑借其自身規(guī)模優(yōu)勢率先走出盈利谷底，如晨鳴紙業(yè)、玖龍紙業(yè)；此外，我們也繼續(xù)推薦產(chǎn)品需求較為穩(wěn)定的恒豐紙業(yè)、博匯紙業(yè)和勁嘉股份。但基于行業(yè)恢復(fù)盈利是一個(gè)過程，且一季報(bào)不達(dá)預(yù)期的可能較大，我們目前仍維持整體行業(yè)中性評級。